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案例分析

“16中安消”交叉違約案例研究

發布時間:2018-07-25 09:33:19    點擊量:

  一、“16中安消債”違約案例簡述

  中安消股份有限公司前身系中國安防技術有限公司,2007年在紐約證券交易所上市,5年后在美退市,2015年借殼回歸A股,于2018年5月23日更名為中安科股份有限公司(以下簡稱“中安科”或“公司”),公司母公司及最終控股股東公司為深圳市中恒匯志投資有限公司(以下簡稱“中恒匯志”)。公司主要從事安防消防系統集成、產品制造、綜合運營服務等業務。公司2016年11月公開發行了中安消股份有限公司2016年公司債券(以下簡稱“16中安消債”或“本期債券”),募集資金人民幣11億元,票面利率為4.45%,期限3年,附第2年末發行人上調票面利率選擇權及投資者回售選擇權,本期債券無擔保。公司存量債券中除16中安消債外,還存有公司于2015年12月非公開發行的3年期可回售公司債(以下簡稱“15中安消債”),已于2018年5月7日發生實質性違約。16中安消債于2016年11月10日在上海證券交易所掛牌上市,2018年5月8日,受15中安消債違約影響,本期債券出現大幅下跌,當日跌幅達到40.76%,后向上交所申請停牌。根據公司2017年年報,截至2017年末,公司半年內逾期借款已達6.13億元,觸發了16中安消債的交叉違約條款。根據規定,條款觸發后發行人應于三個月內完成對16中安消債的本息提前償付,但鑒于15中安消債已發生實質性違約和公司目前欠款狀況,三個月內對16中安消債進行提前償付的難度較大,本期債券發生違約的可能性較大。

 

  二、違約案例分析

  (一)公司主營業務收入逐年下滑,但負債卻保持較高水平,經營性現金流無法對流動負債形成足夠保障,公司財務困境突顯

  從營業收入來看,如下圖1所示,2016至2018年一季度公司營業收入規模逐年下降。同期,公司凈利潤也大幅縮減,2017年,公司收入首次由盈轉虧,凈利潤虧損7.35億元,2018年一季度繼續虧損0.57億元。公司2016年營業收入上升是因為其并購的產業鏈優質企業發展良好,合并報表范圍擴大及投資性房地產評估增值所致,但其主營業務收入卻發生較大幅度的縮減。2015年至2018年一季度,公司總資產報酬率和凈資產報酬率均大幅下滑,整體盈利能力較弱,且經營有惡化的趨勢。

  從負債規模來看,公司2015~2016年負債規模出現大幅上漲,漲幅達到102.22%,之后出現小幅下降,2015~2017年,其資產負債率分別為54.62%,72.33%和76.56%,公司整體保持著較高的財務杠桿。公司盈利能力逐年下降,但財務杠桿卻保持較高水平,借款本息的償付進一步加劇了公司的財務困境。現金流方面,2015~2017年,公司經營性凈現金流與流動負債比率均為負值,經營性凈現金流對流動負債保障程度較差。

  (二)會計師事務所更換頻繁,且連續兩年被出具非標準審計意見審計報告,財務信息質量存疑

  2016年,德勤華永會計師事務所因為公司無法對其子公司工程業務的經濟實質以及相關營業收入和營業成本的確認和計量、應收及預付款項的可回收性等提供充分、適當的審計證據,故而對其2016年財務報表出具了無法表示意見審計報告。隨后,公司聘請大華會計師事務所(以下簡稱“大華”) 對公司2016年度財務會計報告及相關專項報告進行專項審計或復核。2018年4月27日,大華發布《關于中安消股份有限公司2016年度審計報告無法表示意見所涉及事項影響消除的說明》,稱公司已針對相關事項進行了整改,但對公司2017年度財務報表出具了帶強調事項段無保留意見審計報告。連續兩年被出具非標準審計意見審計報告,財務信息質量存疑。

  (三)融資渠道全面收緊,公司通過融資來償還債務的能力較弱

  從銀行借款方面來看,根據2017年度財務報表,公司信用借款占短期借款的比例僅為0.35%,說明銀行對公司貸款的審批較為謹慎,且公司2017年逾期未償還的短期借款達6.13億,公司從銀行渠道獲取融資的難度較大。從債券發行方面來看,受15中安消實質性違約和公司財務困境的影響,16中安消自2018年5月以來遭到投資者大量拋售,債券價格跌幅達到40.76%,市場對于公司償債的信心正在消退,自2016年后,公司再無新債券發行來進行融資。從股東方面來看,公司第一大股東中恒匯志所持公司股份被質押、實際控制人涂國身所持股份被凍結,股東及實際控制人難以對公司提供有效的財務支持。融資渠道全面收緊,公司通過融資來償還債務的能力較弱。

  三、違約啟示及關注點

  (一)企業頻繁更換會計師事務所及未按時披露標準審計意見的審計報告均是企業財務信息質量較差的體現

  財務報表是企業向投資者展示公司經營狀況及財務情況的載體,是投資者做出投資分析的重要依據,因此企業應該對財務報告中信息的真實性負責,但企業在制作財務報表時的公正性無法受到明顯約束。而會計師事務所的審計工作則是對企業披露財務報告時的有效約束,使其不存在因為作弊或者錯誤導致的重大錯報。一般而言,會計師事務所的正常輪換是為了避免事務所因長期服務同一家公司而導致審計工作的獨立性和客觀性降低,但出現頻繁的更換會計師事務所、在定期報告即將公布的時點更換會計師事務所或因為前會計師事務所無法出具無保留意見的審計報告而進行更換的情況,投資者應引起足夠重視并積極做出防范,這往往是公司財務信息質量出現惡化的信號。

  (二)公司股票質押比例較高往往是公司流動性較差的體現

  股東持有公司股票質押比例或者公司實際控制人持股質押的比例過高,反映了股東或者實際控制人資金流動性不足的現狀,不僅難以給公司提供有效的資金周轉,也蘊含了股東或者實際控制人變更的風險。股東或者公司實際控制人產生股票質押的行為一般是由于激進的投資策略或者資金周轉出現了問題,無論哪種情況,均會對公司產生巨大影響。

  (三)激進擴張帶來收益的同時也會蘊含巨大風險

  2016年,公司在主營業務收入大幅縮減的情況下,通過不斷并購上下游優質企業,最終使其2016年營業收入較2015年上漲76.37%,但之后幾年卻逐年下滑。公司通過收購上下游產業鏈的優質企業能在短時間內實現大量收入,填補營業收入不足的空白,但依舊無法彌補盈利能力的匱乏。并且并購上下游企業需要大量的投資資金,若該行業的產業鏈較長,公司又無法提供足夠資金維持,這種激進的擴張戰略將會給公司財務帶來巨大困境。因此,建議企業在進行擴張時,應根據公司財務狀況,融資能力以及是否契合公司未來發展戰略來進行合理性擴張,盲目激進地吞并上下游企業將會給公司帶來巨大風險。(文/周健)

  

[1] 公司2016年被德勤出具無法表示意見的審計報告,更換會計師事務所后,2017年被大華會計師事務所出具帶有強調事項段無保留意見審計報告,故以上財務數據質量存疑。數據來源:大公整理。

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